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No final da última semana de novembro, quando todas as atenções do mercado se voltaram ao anúncio do tão esperado pacote fiscal do governo, acontecia um movimento atípico no papel mais importante do índice Ibovespa. A quantidade de ações em aluguel da Vale (VALE3) saltou 40% do pregão de quinta-feira daquela semana (28) e para o do dia seguinte, sexta-feira (29); e sem motivo aparente.
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Um levantamento da Economatica, a pedido do E-Investidor, mostra que a quantidade de ações sob aluguel da Vale saiu de 111 mil para 154 mil no intervalo de 24 horas. E na casa dos 150 mil permaneceu ao longo da semana, período em que o papel caiu 3,35% na Bolsa, a R$ 56.
A última vez que a VALE3 ultraou tal quantidade sob aluguel havia sido em meados de agosto. A média em novembro, até antes da movimentação atípica, se encontrava perto de 106 mil ações em aluguel.
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A venda a descoberto, ou short, como também é conhecida a operação de aluguel de ações, acontece quando o investidor aluga um ativo que não tem esperança de vendê-lo e recomprá-lo depois de certo tempo por um preço menor – e lucrar com essa diferença. Na prática, é uma operação para quem aposta que uma empresa vai cair na Bolsa.
Mas os especialistas explicam que não há um motivo aparente que possa justificar o aumento no aluguel de VALE3 verificado desde o final de novembro. O papel já está bastante descontado e acumula uma queda de 20% em 2024, seu pior desempenho anual desde 2015. As variáveis que costumam fazer preço também melhoraram recentemente.
Renato Chanes, analista da Ágora Investimentos, afirma que a continuidade da queda das ações da Vale tem sido “muito difícil de explicar”, porque não há fatos novos jogando contra o papel. Com o dólar a R$ 6 e a recuperação do preço do minério de ferro, que voltou a superar os US$ 111 a tonelada, as perspectivas para a mineradora, em tese, estão mais positivas do que eram há alguns meses. “A Vale até descolou de novo dos pares, como BHP e Rio Tinto, que estão minimamente se valorizando. Não tem fundamento que explique, parece ser realmente alguma variável exógena.”
As questões micro da companhia, que também fizeram peso em meses anteriores, se endereçaram. Como mostramos aqui, no início de 2024, analistas viam mais motivos para o investidor da Vale se preocupar. O mandato do então CEO Eduardo Bartolomeo acabaria em maio e havia certo receio de intervenção do governo federal na indicação do sucessor. O tamanho das indenizações nos processos judiciais relacionados aos danos humanos e ambientais causados pelos episódios de rompimentos de barragens de rejeitos em Minas Gerais, entre 2015 e 2019, também preocupava.
Hoje, esses dois pontos não impactam mais o papel. “Tudo que a Vale poderia endereçar foi feito”, diz Ilan Arbetman, analista da Ativa Investimentos. “A questão do CEO foi resolvida na linha da continuidade, dado que Gustavo Pimenta [que assumiu o cargo em outubro] já era o CFO (diretor financeiro). O acordo referente a Mariana saiu em um valor bem próximo do que o mercado estava pensando e em um prazo longo, de 20 anos.”
Sem motivos aparentes que expliquem o aumento repentino nas apostas contra as ações da Vale, é possível apenas especular o que está acontecendo. Mas, entre discussões sobre a China e os sinais ados no Investor Day da companhia realizado na última semana, que também poderiam estar movimentando a quantidade de papéis em aluguel, surge uma outra hipótese. E ela está ligada a outra grande empresa da Bolsa: a Cosan (CSAN3).
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Procurada, a Cosan não quis comentar o assunto.
A Cosan é dona de 4,14% do capital social da Vale por meio de uma posição à vista e um derivativo – estrutura chamada de collar financing, montada em 2022. A participação era maior, mas foi reduzida em abril deste ano para “otimizar a estrutura de capital” da empresa.
Por causa do alto nível de endividamento, a venda de parte ou de toda a posição na mineradora poderia servir como alternativa para melhorar a alavancagem da Cosan. Em setembro, uma reportagem da Bloomberg News destacou que esta opção estava sobre a mesa da companhia como uma saída para aperfeiçoar seu balanço financeiro. Depois, em outubro, o presidente do Conselho de istração da Cosan, Rubens Ometto, negou em entrevista ao Valor Econômico que a empresa pretendesse vender a parcela que possui da Vale no curto prazo.
Mas a Cosan parece ter mudado de ideia. Na última quarta-feira (4), a companhia realizou um encontro entre o novo CEO Marcelo Martins, o CFO Rodrigo Araujo e alguns representantes do sell side – analistas de mercado. Martins assumiu o cargo em 1º de novembro deste ano no lugar de Nelson Gomes, que assumiu como CEO da Raízen (RAIZ4), uma das subsidiárias da holding.
Analistas do Itaú BBA estavam presentes e escreveram em relatório que a Cosan pretende focar esforços na desalavancagem da empresa e pode considerar a venda de ativos e/ou participações em subsidiárias. O documento destaca que a istração reforçou que a Com e a Rumo são considerados ativos cruciais para o futuro e que não pretende alienar ativos de alta qualidade para reter outros de qualidade inferior.
A XP também esteve no encontro e destacou em relatório que, com foco em ajustar sua estrutura de capital, a Cosan deve se concentrar em seus negócios principais de distribuição de combustíveis e açúcar. “Muitos dos ativos da Cosan são líquidos (por exemplo, ações da Vale) e podem ser monetizados caso haja necessidade de caixa”, dizem os analistas da corretora em relação à liquidez da companhia.
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Os documentos não falam isso, mas uma fonte de mercado ligada ao setor de mineração confirmou ao E-Investidor que os executivos da Cosan disseram explicitamente que a companhia tem, sim, intenção de vender as ações da Vale que possui.
Segundo a fonte, o CEO e o CFO foram vocais em dizer, na reunião, que já convenceram Ometto de tal operação. Não foi dito, no entanto, quando nem como isso vai acontecer, mas a circulação dessa informação seria uma possível explicação para o aumento das apostas contra a VALE3. A reportagem apurou que há uma percepção de que esse movimento já poderia ter começado; e o jeito do mercado de aproveitar a pressão vendedora, de quase 5% do free float (ações em livre negociação na Bolsa), ocorre via short.
Para João Daronco, analista da Suno Research, mesmo que a alta de 40% no volume de ações sob aluguel pareça muito expressiva, ainda corresponde a um montante pequeno frente ao total de ativos em circulação da Vale. Para ele, a companhia está sendo pressionada na Bolsa pelas incertezas em relação ao preço do minério de ferro nos próximos anos. “Não temos boas perspectivas em relação a China e o investidor acaba colocando isso no preço. É uma incerteza sobre o preço da commodity no futuro, não o de agora”, diz Daronco.
A tonelada do minério de ferro iniciou 2024 na casa de US$ 135. Depois, no período de agosto e setembro, chegou a ser negociada na casa dos US$ 90. Na última semana, no entanto, durante a alta no aluguel de VALE3, a commodity expressou certa recuperação depois de o banco central da China (PBoC) prometer medidas para estimular a economia em 2025. “Existe um certo grau de frustração quanto à quantidade e à efetividade das medidas que foram anunciadas pelo governo chinês, ainda muito focados em conserto de oferta, mas pouco em relação à demanda”, pontua Arbetman, da Ativa. O minério sobre cerca de 3% na primeira semana de dezembro, a US$ 106 a tonelada.
Um outro ponto que movimentou as discussões sobre a VALE3 na terça-feira (3) foi o Vale Day, evento em que a companhia atualizou suas estimativas envolvendo produção; componentes all-in; capex (investimentos); compromissos com Brumadinho e Mariana; lucro antes de juros, impostos, depreciação e amortização (Ebitda); fluxo de caixa livre e retorno de pipeline de projetos. Para Gustavo Cruz, estrategista-chefe da da RB Investimentos, a mineradora foi conservadora nas projeções. “Analistas especializados esperavam números um pouco maiores. A companhia pode já estar imaginando um mundo que não está tão favorável para ela adiante”, diz.
Como mostramos aqui, o Goldman Sachs reduziu o preço-alvo das ações da Vale (VALE3) após analisar o evento.
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